Валютное содержание денежно-кредитной политики в условиях переходной экономики(Автореферат)

Санкт-Петербургский государственный университет

На правах рукописи

Харлампиев Дмитрий Николаевич ВАЛЮТНОЕ СОДЕРЖАНИЕ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ В УСЛОВИЯХ ПЕРЕХОДНОЙ ЭКОНОМИКИ

Специальность: 08.00.01 – экономическая теория 08.00.10 – финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ Диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Санкт-Петербург 2006

Работа выполнена на кафедре экономической теории Санкт-Петербургского государственного университета

Научный руководитель – доктор экономических наук, профессор Цветаев Валерий Михайлович Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор Халилова Миляуша Хамитовна кандидат экономических наук, доцент Галимова Ирина Васильевна

Ведущая организация: Санкт-Петербургский государственный аграрный университет

Защита состоится 27 сентября 2006 года в 16 часов на заседании диссертационного совета К.212 232 05 по защите диссертаций на соискание ученой степени кандидата экономических наук при Санкт-Петербургском государственном университете по адресу: 191123, Санкт-Петербург, ул. Чайковского, д. 62, ауд. 415 С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Санкт-Петербургского государственного университета

Автореферат разослан 18 августа 2006 года Ученый секретарь диссертационного совета кандидат экономических наук, доцент

2

В.В. Деньгов

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность темы. Валютная политика представляет собой комплекс мер, принимаемых органами денежного регулирования и правительством с целью оказания влияния на покупательную способность национальной денежной единицы, и является важнейшим элементом макроэкономической политики любого государства. Особенно значима реализация комплекса мер валютной политики в странах с переходной экономикой и развивающихся странах, так как определенный механизм управления покупательной силой национальной валюты может выполнять функцию ключевого звена стабилизационной программы. Причем, как свидетельствует международный опыт, тип стабилизационной стратегии, основанной на привязке к валютному курсу, демонстрирует высокую эффективность. Как правило, в мировой практике существует два этапа использования валютного курса в рамках стабилизационной программы. Сначала валютный курс выступает в качестве «номинального якоря», иными словами, ценового стабилизатора. В этом случае, обычно, имеет место фиксация курса национальной валюты по отношению к валюте страны с относительно низким темпом инфляции, и данная мера может быть эффективным антиинфляционным инструментом, в том числе в развивающихся странах и странах с переходной экономикой. Далее, на фоне снижения величины отношения номинального обменного курса к паритету покупательной способности (ППС), то есть сближения уровней внутренних и внешних цен, неизбежна резкая (или постепенная) девальвация национальной валюты. С этого момента денежные власти начинают проводить политику накопления золотовалютных резервов (ЗВР) и ограничения роста реального обменного курса валюты. Данная мера, как правило, позволяет стабилизировать платежный баланс за счет снижения относительного уровня цен, а также стимулировать внутренний спрос за счет расширения денежного предложения и увеличения коэффициента монетизации. Процессы, протекающие на данном этапе в валютной сфере, также характеризуются чрезвычайно высокой значимостью для экономического развития Российской Федерации. Данный тезис подтверждается тем, что именно валютная политика Центрального Банка РФ, принимая во внимание валютный характер эмиссии денежных средств, во многом определяет динамику денежных агрегатов, значение коэффициента монетизации, уровень процентных ставок на финансовом рынке и темп роста активов банковской системы. В результате можно сказать, что ситуация в валютной сфере оказывает определяющее воздействие на динамику инвестиций в основной капитал и объема кредитов физическим лицам. Также принято считать, что курсовые ориентиры ЦБ РФ во многом определяют фактический уровень конкурентоспособности отечественных товаров с низкой долей добавленной стоимости на мировом рынке, которые составляют основу товарного экспорта РФ. На современном этапе можно констатировать чрезвычайно благоприятную конъюнктуру мировых рынков основных товаров российского экспорта и, соответственно, наличие стабильного значительного притока иностранной валюты на внутренний валютный рынок, несмотря на формальную отмену норматива обязательной продажи валютной выручки. Следовательно, на первый план вышли такие функции валютной политики, как обеспечение конкурентоспособности отечественных товаров на мировых рынках, ограничение инфляционных процессов в экономике за счет нейтрализации монетарных факторов. Особенно актуальной видится проблема так называемой «дилеммы валютной политики», которая заключается в необходимости выбора денежных властей между ограничением роста реального обменного курса рубля и контролем над динамикой основных денежных агрегатов. Согласно мнению некоторых исследователей, рост реального обменного курса рубля оказывает негативное влияние на экономическое

3

развитие РФ. Также официальная позиция ЦБ РФ и Минфина состоит в том, что природу инфляционных процессов в РФ первично определяют монетарные факторы. Соответственно, необходимо основательное изучение характера влияния уровня и динамики обменного курса на состояние платежного баланса РФ, ситуацию в промышленном комплексе и финансовом секторе. Также необходимо проведение анализа инфляционных процессов и определение уровня эффективности антиинфляционных мер, принимаемых ЦБ РФ на современном этапе. Важно определить ключевые условия совершенствования валютной и денежно-кредитной политики ЦБ РФ. Также представляется актуальной и требующей внимания проблема оценки своевременности и возможных последствий введения режима полной конвертируемости рубля. Формально данное изменение в системе валютного регулирования РФ произошло 01.07.2006, когда были отменены все валютные ограничения за исключением требования об обязательной репатриации валютной выручки. Безусловно, существует целый ряд преимуществ введения полной конвертируемости национальной денежной единицы, главным из которых можно назвать снижение транзакционных издержек при взаимодействии резидентов с участниками мирового финансового рынка и стимулирование иностранных инвестиций в российскую экономику. Однако, можно выделить и существенные риски (уязвимость внутреннего финансового рынка, риск оттока капитала, риск высокой волатильности обменного кура национальной валюты), природу которых необходимо исследовать, а также выработать комплекс мер, позволяющих обеспечить минимальную вероятность их реализации. Степень разработанности темы исследования. Разработка проблем валютной и денежно-кредитной сферы, исследования возможности достижения внутреннего и внешнего равновесия посредством комплекса мер валютной политики, использования инструментов валютной политики в качестве средства стабилизации платежного баланса, а также проблемы эффективного международного сотрудничества в валютной сфере нашли отражение в научных исследованиях следующих экономистов: Аисен А., Альмекиндерс Г., Арисен А., Бабула А., Билсон Д., Виплош М., Гринспен А., Гулде А., Дорнбуш Р., Ишияма И., Калво Г., Кенен Б., Корден М., Кругман П., Лонгворд Д., Лукас Р., Манделл Р., Масон П., Маусса М., Махлуп Ф., Монтес М., Поирсон Г., Рогофф К., Свенссон Л., Стокман А., Улин Б., Фишер С., Флеминг М., Френкель Я., Хаманн А., Эдвардс С. и других. В отечественной экономической литературе данные проблемы исследуются в трудах таких ученых, как Абалкин Л.И., Аникин А.В., Белоусов А.Р., Бурлачков В.К., Буторина О.В., Володин Ф.Г., Гавриленков Е. Е., Гайдар Е.Т., Гринберг Р.С., Грязнова А.Г., Гурвич Е.Т., Долженкова Л.Д., Долотенкова Л.Л., Дробышевский С.М., Ершов М.В., Золотухина Т., Илларионов А.Н., Касьяненко К.А., Красавина Л.Н., Масленников А.А., Мельников В.Н., Можайсков Н.А., Моисеев С.В., Наговицин А.Г., Плышевский Б. П., Попов В.В., Рязанов В.Т., Семенова А.М., Симонов В.В., Смыслов Д.В., Солнцев О.Г., Трофимов Г.Ю., Фетисов Г.Г., Холопов А.В., и других. Цель и задачи исследования. Цель исследования состоит в обосновании возможности совершенствования денежно-кредитной и валютной политики ЦБ РФ, а также системы валютного регулирования на современном этапе. Сформировать комплекс мер, которые бы позволили решить существующую «дилемму валютной политики» и обеспечили бы наличие дополнительных условий и предпосылок для эффективного развития банковской системы РФ. Для достижения сформулированной цели в диссертации были поставлены следующие задачи: • раскрыть сущность категории «валютный курс» и проанализировать существующие теоретические модели курсообразования; • исследовать типы и подходы к реализации ключевых инструментов валютной политики, обобщив и проанализировав международный опыт; 4

• исследовать природу, предпосылки и катализаторы финансового кризиса в РФ 1998 года, приведя оригинальную классификацию факторов, а также оценив их значимость; • оценить характер взаимосвязи динамики реального обменного курса рубля и активности инфляционных процессов, а также состояния платежного баланса и промышленного комплекса и темпа экономического роста в целом; • описать специфику и оценить эффективность реализуемых мер валютной и денежно-кредитной политики ЦБ РФ как на современном этапе, так и в ретроспективе; • выявить наличие необходимых условий введения полной конвертируемости рубля и эффективного развития международного сотрудничества в сфере валютных отношений. Объектом исследования является валютная и денежно-кредитная политика на различных этапах, их ориентиры и задачи, соответствие критериям эффективности используемых групп инструментов. Предметом исследования является характер влияния валютного курса на денежнокредитную сферу, инфляцию, банковский сектор, состояние экономики страны; реализация ключевых макроэкономических функций валютного курса. Методология. Методологическую основу исследования составил позитивный подход. Сформулированные научные проблемы изучались на основе общего, особенного и единичного. В рамках общенаучных методов использовались: исторический, логический, метод индукции, а также частично математический методы. Также применялись методы сравнительного анализа, обобщения изучаемых явлений, реализовывался системный поход к изучению экономических процессов. Важная роль в структуре методологического комплекса была отведена методам графического и статистического анализа. Широко использовались труды отечественных и зарубежных ученых и специалистов, действующие российские и международные нормативные акты по вопросам реализации валютной денежно-кредитной политики денежными властями РФ на национальном и международном уровне. Статистическую базу диссертации составляют официальные материалы ЦБ РФ, ФСГС, МЭРиТ, Правительства РФ, статистических служб иностранных государств, а также данные МВФ, ОЭСР, Банка Международных Расчетов, Всемирного Банка, Национального Бюро Экономических Исследований. Базу научной информации составили данные государственной и международной статистики, фактологические материалы, материалы публикаций в средствах массовой информации, отечественных и международных конференций, форумов, семинаров по заявленной теме. Научная новизна настоящего диссертационного исследования может быть отражена в следующих положениях: o на основе проведенного в работе сравнительного анализа международного опыта реализации стабилизационных макроэкономических программ сформулирована оригинальная структура сравнительных преимуществ и недостатков различных типов стабилизационных стратегий, сформулированы условия их успешной реализации o определено особое место валютной политики как важного элемента государственной стратегии, ориентированной на ограничение инфляционных процессов и стимулирование экономического роста o исследована природа, в том числе валютный аспект, финансового кризиса 1998 года в РФ, определены ключевые предпосылки, катализаторы и особенности проявления кризисной тенденции, приведена авторская классификация факторов

5

o установлена и доказана схема влияния уровня и изменения реального обменного курса рубля на макроэкономические процессы в РФ в контексте обеспечения стабильного состояния платежного баланса страны, национального финансового рынка, а также стимулирования развития внутреннего промышленного сектора o выявлены и по-новому охарактеризованы с точки зрения значимости в рамках конкретных временных периодов базовые факторы экономического роста в РФ после 1998 года o вскрыты противоречия валютной и денежно-кредитной политики ЦБ РФ на современном этапе, а также приведены меры повышения эффективности валютного и денежно-кредитного регулирования, также сформулирована методика решения так называемой «валютной дилеммы» o представлена авторская методика оценки объема фактической стерилизации рублевой ликвидности в результате реализации соответствующих мероприятий органами денежного регулирования и Правительством РФ o проанализированы возможные позитивные и негативные последствия введения полной конвертируемости рубля на современном этапе, а также дана оценка перспективе участия РФ в международном сотрудничестве в валютной сфере в рамках ЕврАзЭс и Единого союзного государства РФ и Республики Беларусь Теоретическая и практическая значимость. Теоретическая и практическая значимость исследования состоит в том, что основные положения и выводы работы углубляют понимание актуальных проблем валютной и денежно-кредитной сферы и могут быть использованы для разработки комплекса мер по совершенствованию валютной и денежно-кредитной политики в РФ на современном этапе. Также они могут найти применение в учебной и методической работе в рамках соответствующих разделов различных учебных курсов. Апробация работы. Основные положения и выводы диссертации изложены в пяти научных публикациях объемом 1,5 печатного листа, а также в выступлениях на Международных и Всероссийских научно-практических конференциях, обсуждались на проблемной группе кафедры экономической теории СПбГУ. Логика и структура исследования. В соответствии с предметом, целью и задачами диссертационной работы, логика исследования основана на переходе от анализа общетеоретической проблематики валютной и денежно-кредитной сферы к исследованию ее специфики в условиях переходной экономики и на примере РФ. В соответствии с данной логикой диссертационная работа имеет следующую структуру: введение, 2 главы, заключение и список используемой литературы. В заключении приведены выводы. Список используемых источников включает в себя 170 наименований. В диссертации представлено 25 таблиц и 30 рисунков. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ Во введении обоснована актуальность выбранной темы диссертации, определены цели и задачи, дана оценка научной новизны работы, отмечены основные результаты и практическая значимость исследования. Первая глава «Теоретические аспекты валютной политики и валютного курса» посвящена анализу сущности понятий валютный курс и валютная политика. Национальная валюта – это установленная законом денежная единица какого-либо государства, а также выраженные в этих единицах платежные и кредитные средства. Согласно законодательству РФ, это денежные знаки в виде банкнот и монеты ЦБ РФ, находящиеся в обращении в 6

качестве средства наличного платежа на территории РФ.1 С помощью валютного (обменного) курса могут сравниваться стоимости различных национальных валютных единиц в масштабе мирового рынка. Валютный курс, в свою очередь, представляет собой цену денежной единицы одной страны, выраженную в денежных единицах другой страны. Говоря об основных функциях валютного курса, можно отметить, что он необходим для: обмена валют при торговле товарами и услугами, движения капиталов и кредитов между странами, сравнения цен на мировых товарных рынках и стоимостных показателей разных стран, периодической переоценки счетов в иностранной валюте, обеспечения конкурентных преимуществ товаров на мировом рынке. Стоимостной основой валютного курса является покупательная способность валют, которая выражает средние цены в данной стране на товары, услуги и инвестиции. В диссертации выделены основные факторы, определяющие величину валютного курса. К ним можно отнести: сравнительный темп инфляции, характер проводимой валютной политики, относительные изменения в доходах, разницу в процентных ставках, ожидания участников валютного рынка, популярность валюты на еврорынке, уровень доверия к денежным властям страны. Далее валютный курс рассмотрен в «номинальной» и «реальной» формах. Номинальный валютный курс представляет собой рыночный коэффициент пересчета одной валюты на другую. Реальный валютный курс может быть определен как относительная цена двух товаров, произведенных в разных странах. В работе проанализирован механизм влияния реального обменного курс на основные части платежного баланса, для чего автор обратился к теории паритета покупательной способности (К. Г. Кассель (1920 – 1922 гг.)), в основе которой лежит закон единой цены. Можно сказать, что в основе теории ППС лежит положение о том, что величина обменного курса определяется преимущественно соотношением уровней цен в двух странах. ППС может быть представлен в двух видах: абсолютном Pd = ERn ∗ Pf и относительном dPd/Pd = d(ERnPf)/ERnPf = dPf/Pf + dERn/ERn, когда торговые барьеры не изменяются существенным образом с течением времени, то аналог паритета покупательной способности выполняется в приращениях. При этом существует ряд существенных недостатков теории. Во-первых, индексы цен, используемые для сравнения, определяются по разным корзинам товаров, и веса, с которыми в корзину входят те или иные товары, различаются. Во-вторых, индексы цен включают не только торгуемые товары, но и неторгуемые (в широком смысле). В-третьих, транзакционные издержки, торговые барьеры, а также интервенции денежных властей на валютном рынке мешают уровням цен различных стран уравняться так, чтобы выполнялся закон единой цены. Реальный обменный курс определяется по формуле ERr = ERn x Pd/Pf, откуда вытекает ERn = ERr x Pf/Pd и, если рассматривать приведенный показатель в динамике, ∆ERn = ∆ERr + (∆Pf – ∆Pd), соответственно, ∆ERr = ∆ERn – (∆Pf – ∆Pd). Стоит отметить, что чаще рассчитывается индекс (изменение) реального обменного курса, так как расчет относительного уровня цен (статический показатель реального обменного курса) связан с техническими трудностями сбора и сопоставления агрегированной статистической информации на международном уровне. В теории предполагается, исходя из формулы ППС, что реальный обменный курс должен быть равен единице, так как быстрота действий международных спекулянтов свидетельствует о том, что чистый экспорт весьма чувствителен к изменениям реального обменного курса (хотя, нельзя забывать и о так называемом эффекте кривой «J»). Предполагается, что международные спекулянты будут поддерживать высокую активность до того момента, пока данный процесс постепенно не приведет к 1

ФЗ «О валютном регулировании и валютном контроле» от 21.12.2003. Ст. 1, п. 1

7

окончательному сближению внутренних и внешних цен при равновесном состоянии платежного баланса. Однако на практике это условие трудно выполнимо, так как существует большое количество товаров, которые по объективным причинам не могут быть вовлечены в международный товарооборот. Также конечная цена большинства торгуемых товаров характеризуется дополнительными издержками, которые всегда оплачиваются в масштабе местных цен. Также важным показателем, связывающим ППС и валютный курс, является отношение номинального обменного курса к ППС. Данное отношение дает представление о направлении и размере отрыва фактического валютного курса от фундаментальных (основополагающих) экономических показателей.2 Существует три стадии, три уровня отношения номинального курса и ППС. Первый, когда номинальный валютный курс/ППС=1, это значит, что внутренние цены в точности равны внешним ценам, а, следовательно, реальный обменный курс = 1. Это абстрактная и недостижимая ситуация, по причинам, описанным выше. Второй, когда номинальный валютный курс/ППС<1, тогда реальный обменный курс > 1, эта ситуация характерна для стран с очень сильно развитой экономикой. Третий, когда номинальный валютный курс/ППС>1, тогда реальный обменный курс < 1, в данном случае речь идет о развивающихся странах и странах с переходной экономикой. В этом случае можно констатировать наличие лучших условий для экспорта. Далее, в аспекте взаимосвязи реального обменного курса и ППС рассмотрена так называемая четырехуровневая модель курсообразования. Соответственно, в диссертации выделяются четыре уровня формирования валютного курса: 1. ППС, рассчитанный как соотношение уровней цен в двух странах. Он отражает основную концепцию «закона единой цены». Однако, как отмечалось ранее, величина валютного курса может значительно отклоняться от ППС. 2. Участие конкретной страны в экономических процессах на международном уровне. Здесь на первый план выходят факторы, определяющие степень взаимосвязи национальной экономики с мировым хозяйством, то есть, фактически, активность участия данной страны в международной торговле. 3. Соотношение обязательств и требований к внешнему миру3. Известно, что объем внешнего долга существенно влияет на валютную стратегию ЦБ, так как приток иностранной валюты должен в большей или меньшей степени пойти на погашение внешних обязательств. 4. Соотношение спекулятивного спроса и предложения на мировом валютном рынке. На современном этапе важной характеристикой валютной единицы является «ликвидность», то есть возможность быстрой продажи или покупки данной валюты в обмен на другую валюту. Такая возможность существует, когда: рынок данной валюты настолько развит, что ряд крупных сделок по ее покупке или продаже не приводит к заметному изменению валютного курса, существует развитый межбанковский рынок данной валюты, курс валюты характеризуется достаточной стабильностью. В диссертации раскрыта сущность понятия «валютная политика», приведена классификация основных видов валютной политики. В частности, в зависимости от целей, выделяют текущую и структурную валютную политику. В зависимости от применяемых инструментов – дисконтную и девизную. Также значимыми элементами комплекса мер валютной политики являются валютное регулирование и валютный контроль. Валютная политика на данном этапе является важнейшим звеном денежно-кредитной политики ЦБ РФ в структуре восьми ключевых инструментов денежно-кредитной политики4.

2

Смыслов Д.В. Регулирование валютного курса рубля. Денежно-кредитная и валютная политика: научные основы и практика. Москва «Финансы и статистика», 2003. С. 215 3 Бурлачков В. Денежная теория и динамическая экономика: выводы для России. Москва, 2003. С. 227 4 ФЗ «О Центральном Банке Российской Федерации» от 10.07.2002. Ст. 35

8

Также подробно рассмотрены виды режимов валютных курсов, которые в настоящее время в той или иной степени используются в различных странах мира. Выделены три основные группы режимов: фиксированные курсы, ограниченно-гибкие валютные курсы, гибкие валютные курсы. Подробно рассмотрены специфические черты таких наиболее популярных валютных режимов, как: фиксированные валютный курс, валютное управление, привязка валютного курса, плавающий валютный курс. Отмечено, что основным преимуществом фиксированных валютных курсов является их предсказуемость и определенность, что положительно сказывается на объемах внешней торговли и международных кредитов. Также фиксированный валютный курс может успешно использоваться как «номинальный якорь» в борьбе с инфляцией. Основное достоинство системы гибких валютных курсов заключается в том, что они по сути выступают «стабилизаторами», способствующими урегулированию платежных балансов без значительных потерь ЗВР, при отсутствии необходимости агрессивного вмешательства ЦБ в рыночный механизм. При этом и те и другие режимы имеют ряд существенных недостатков, которые необходимо сопоставлять с описанными преимуществами при принятии решения о введении того или иного типа режима на конкретном историческом этапе. Также приведен обзор существенных критериев, в соответствии с которыми проведение введение того или иного режима валютного курса является целесообразным. Данные критерии в большинстве случаев сопоставимы с критериями оптимальности в рамках теории «оптимальных валютных зон» (Манделл Р.А., 1961). Соответственно, в контексте рассмотрения теоретических подходов к проблеме выбора типа валютного курса особое внимание уделено модели «оптимальных валютных зон». В основе теории лежит модель Манделла-Флеминга, которая была дополнена, усовершенствована исследованиями Дж. Инграма, Р. МакКинона, П. Кенена, а также Н. Минца и Г. Хаберлера и рядом других ученых. В литературе выделяют ряд ключевых специальных критериев оптимальности валютной зоны, к которым относят: мобильность факторов производства, масштаб и степень открытости экономики, диверсификация производства, интеграция финансовых рынков, инфляционная конвергенция, уровень политической интеграции, гибкость цен и заработной платы, а также фискальный федерализм. Рассмотрение данной теории особенно актуально, принимая во внимание обсуждаемые проекты развития РФ международного сотрудничества в валютной сфере в рамках ЕврАзЭс и Союзного государства России и Белоруссии. В первой главе диссертации также рассмотрен такой важный инструмент валютной политики, как режим конвертируемости валютной единицы. Описаны различные типы режимов конвертируемости валюты (внутренняя и внешняя конвертируемость, конвертируемость по счету текущих операций и счету движения капитала), а также приведены сравнительные преимущества и недостатки перечисленных типов. Также уделено внимание двум сценариям конвертируемости валюты – так называемому «восточноевропейскому» и «западноевропейскому», выделены их отличительные особенности, предпосылки и особенности реализации. В диссертации дополнительно рассмотрены теоретические подходы к решению проблемы внутреннего и внешнего равновесия с помощью мер валютной, денежнокредитной и бюджетно-налоговой политики. При этом, подчеркнуто, что валютная политика – относительно самостоятельная составная часть общей макроэкономической, в том числе денежно-кредитной государственной политики в РФ. Можно сказать, что в условиях переходной экономики она направлена на выполнение ключевой задачи экономической политики – поддержание и ускорение экономического роста в стране. Данная задача решается посредством достижения ряда целей, которые можно сформулировать следующим образом:

9

Стабильность валютного курса. Ведь, как было показано ранее, резкие курсовые колебания оказывают негативное влияние на экономические процессы внутри страны, дестабилизируя финансовый рынок, увеличивая валютные риски участников сделок. Обеспечение достаточного уровня международных резервных активов. Достаточный объем ЗВР позволяет эффективно сглаживать рыночные колебания валютного курса, а также выступает в качестве абсолютной международной ликвидности, во многом гарантируя исполнение международных обязательств государства. Обеспечение конкурентоспособности отечественных товаров на мировых рынках. Данная задача особенно актуальна для развивающихся стран, экономика которых функционирует в рамках экспортно-ориентированной модели роста. Ограничение инфляционных процессов в экономике. Очень часто в развивающихся странах и странах с переходной экономикой именно мерами валютной политики обеспечивается стабильный уровень цен в экономике посредством использования валютного курса как «номинального якоря». Поддержание адекватной динамики денежного предложения. В упомянутой группе стран очень часто механизм эмиссии денежных средств носит «валютный» характер, то есть денежная база увеличивается за счет эмиссионного финансирования валютных интервенций ЦБ. Значительное внимание в теоретической части уделено понятию «валютная интервенция», которая представляет собой покупку (продажу) денежными властями, в лице ЦБ, иностранной валюты на внутреннем валютном рынке. Валютные интервенции представлены как стерилизованные и нестерилизованные, то есть вызывающие дальнейшее изменение денежных агрегатов или нет. Стерилизация рассматривается в рамках различных теоретических моделей курсообразования: модели Манделла-Флеминга, модели Блэка, монетраной модели с гибкими ценами, монетарной модели с жесткими ценами, модели портфельного баланса. Приведена подробная классификация методик стерилизации валютных интервенций, а именно, посредством рыночных и нерыночных методов. Также приводится тезис о том, что рыночные методы стерилизации могут быть эффективными только при условии наличия развитого стабильного финансового рынка, которым на современном этапе не обладает РФ. Следовательно, на первый план выходят нерыночные методики стерилизации, а точнее, применяется бюджетная схема. Бюджетный способ сводится к аккумулированию избыточной, по мнению денежных властей, ликвидности в специальном стабилизационном фонде. Вторая глава «Эффективность реализации мер валютной и денежно-кредитной политики, валютная политика и экономический рост» заключает в себе исследование проблемы эффективности валютной и денежно-кредитной политики в условиях переходной экономики на примере РФ и ряда иностранных государств. Также рассматриваются особенности проявления валютного кризиса, его структура, специфика использования мер валютной политики как инструмента стимулирования экономического роста, систематизируются противоречия денежно-кредитной политики ЦБ РФ на современном этапе и предлагается комплекс мер для их решения. В научной литературе существует много определений категории «переходная экономика». Согласно наиболее распространенному определению, переходная экономика – это экономика страны (стран), находящаяся в процессе трансформации, то есть в состоянии перехода от одного этапа развития социально-экономической системы к другому.5 Стоит отметить, что в пределах приводимых классификаций переходных экономик происходит некоторое смешение, иногда отождествление понятий «страна с переходной экономикой» и «развивающаяся страна». Это, безусловно, некорректно, так как, несмотря 5

http://www.iet.ru/publication.php

10

на схожесть данных экономик во многих частях, нельзя забывать и о существенных отличиях. Принципиальное отличие страны с переходной экономикой от развивающейся страны состоит в том, что в первом случае имеет место значительно более глубокая трансформация, перестройка общественно-экономической системы. Это связано с изменением не только схемы экономических взаимоотношений субъектов, но и преимущественно с комплексным обновлением общественной идеологии, ломкой системы ценностей, кардинальной сменой политического курса, изменением менталитета, становлением нового типа философии хозяйствования. Можно отметить, что развивающиеся страны и страны с переходной экономикой сходны в части уязвимости общественно-экономической системы, подверженности кризисным явлениям в различных сферах, макроэкономической нестабильности, а также наличия благоприятной почвы для внедрения новых институтов (посредством их импорта или создания) и восприимчивости к различным инновациям. Специалисты МВФ в рамках постсоциалистической модели, наряду с Латиноамериканской, Африканской, Азиатской аграрной моделями, выделяют6: Центрально- и Восточноевропейская модель; Модель Балтийского региона; Модель СНГ5; Модель СНГ-7 (наиболее бедные страны-участники СНГ). В качестве наиболее характерной черты европейской постсоциалистической модели практически во всех случаях можно отметить соединение переходности с кризисностью, что во многом объясняется: самобытностью перехода (в истории не было аналогов), многоукладностью переходных экономик постсоциалистических стран, применением «шоковой» методики перехода к рынку, чрезвычайно острыми социальными противоречиями в процессе становления института частной собственности и реализации программ приватизации, высокой криминализацией бизнеса и бескомпромиссными корпоративными войнами в наиболее перспективных отраслях хозяйства. Далее в работе проводится сопоставление типов стабилизационных программ, которые применялись и применяются в различных странах с переходной экономикой и развивающихся странах, даются оценки их сравнительной эффективности. Стабилизационная программа представляет собой комплекс экономических и административных мер, реализуемых властями, имеющий конечной целью снижение темпов инфляции и стимулирование экономического роста (в случае развивающихся стран) и обеспечение безболезненного и сбалансированного перехода от одного типа социально-экономической системы к другому (в случае стран с переходной экономикой, не исключая первую цель). Выделяют два основных типа стабилизационной программы, а именно, стабилизационную программу, основанную на привязке к валютному курсу (exchange rate based stabilization, ERBS) и стабилизационную программу, основанную на привязке к денежным агрегатам (monetary based stabilization, MBS). Исходя из рассмотренных в работе примеров (Аргентина, Белоруссия, Бразилия, Болгария, Венгрия, Израиль, Казахстан, Колумбия, Латвия, Литва, Мексика, Перу, Польша, Россия, Румыния, Словакия, Словения, Украина, Уругвай, Хорватия, Чехия, Чили, Эстония), сделан вывод о предпочтительности ERBS по сравнению с MBS. Однако, в обоих случаях важными условиями является высокое значение «монетарного курса» (ЗВР/ДБ в широком определении) больше 1, а также независимость ЦБ, то есть отсутствие обязательств Центрального Банка по достижению иных целей, в частности, по эмиссионному финансированию дефицита государственного бюджета. Также дополнительным условием успешной реализации ERBS является наличие (формирование) специального резервного фонда для дальнейшего обеспечения поддержки национальной валютной единицы на внутреннем рынке. 6

Fisher S., Sahay R. Transition economies: the role of institutions and initial conditions. Festschrift in honor if Guillermo A. Calvo, IMF, 2004. С. 2

11

К числу основных преимуществ ERBS, выявленных в работе, можно отнести наглядность, быстрое снижение инфляционных ожиданий, рост реальных денежных доходов населения, рост объема импорта технологий и оборудования, снижение степени долларизации экономики и удельного веса денежных суррогатов в обслуживании сделок, снижение валютного риска и удлинение горизонтов бизнес-планирования. Далее дается оценка стабилизационному процессу в РФ на первом (1992 – июль 1995) и на втором (июль 1995 – август 1998) этапах, когда, соответственно, последовательно применялись MBS и ERBS. Эффективность стабилизационной программы, когда акцент властей был сделан преимущественно на подавление активности монетарных факторов инфляции, реализовывавшейся до середины 1995 года, можно признать низкой как в части ограничения инфляционных процессов, так и в части стимулирования экономического роста, о чем в полной мере свидетельствуют приведенные статистические данные. В июле 1995 года в условиях высокой нестабильности внутреннего валютного рынка было принято решение о введении валютного коридора (сначала горизонтального, позже наклонного). Анализируя природу данного типа ограниченно гибкого режима, важно отметить, что принятие данной меры было своевременным и оправданным, так как позволило предотвратить серьезный дестабилизирующий эффект и снизить за три года инфляцию с 225,1% до 5,7%. Также, именно данный тип валютного режима представлялся подходящим, так как принципиальным требованием для установления одного из режимов жесткой привязки является наличие у ЦБ значительного объема ЗВР, которым на тот момент Банк России не располагал. Также отмечено, что согласно результатам эмпирических исследований, изменение денежных агрегатов оказывает конечный эффект на темп инфляции с различными лагами (их величина колеблется от 2 до 7 месяцев) и в определенные периоды эластичность изменения ИПЦ по М2 вообще минимальна. Как показано в работе, в период рестрикционной денежно-кредитной политики можно отметить достаточно наглядную зависимость изменения индекса потребительских цен от динамики номинального обменного курса рубля к доллару США. Причем, на определенных отрезках годовой темп инфляции изменялся, в большей степени повторяя колебания обменного курса (снижался в условиях относительной стабильности обменного курса), чем если сопоставлять динамику ИПЦ и годовые изменения объема денежного предложения. Сделан вывод о том, что в РФ могла быть использована стабилизационная программа, основанная на привязке к валютному курсу с самого начала стабилизационного периода в неортодоксальной форме. Для этого было бы необходимо реализовать ряд специальных мер: установление более высокого норматива обязательной продажи валютной выручки для увеличения объема ЗВР, введение более строгого государственного контроля над экспортом стратегических товаров (группа ТЭК, металлы), обеспечение необходимого девальвационного запаса при введении фиксированного (ограниченно-гибкого) курса. В работе подробно изучена природа, особенности протекания и последствия финансового кризиса в РФ в 1998 году. Наиболее наглядными последствиями кризиса были: отказ от режима ограниченно гибкого обменного курса, обесценение национальной денежной единицы РФ в номинальном выражении в 3,5 раза, в реальном – почти на 47%, объявление дефолта по ГКО, и, как следствие, кризис ликвидности банковской системы и значительный рост уровня процентных ставок. В отечественной литературе можно выделить три наиболее популярных подхода к объяснению этого явления. Это комплексный подход, суть которого состоит в том, что кризис явился следствием наложения целого ряда неблагоприятных условий, и здесь наиболее важная роль отводится катализаторам кризиса, то есть переменным, изменение которых уже в краткосрочном периоде выявило наличие кризисных тенденций. Бюджетно-долговой подход к объяснению кризиса в качестве главной причины кризиса выделяет неэффективную бюджетную политику (систематическое наличие первичного 12

дефицита бюджета). Курсовой подход, предполагающий в качестве основной причины финансового кризиса неверную курсовую стратегию денежных властей, а точнее, низкую эффективность политики ограниченно гибкого валютного курса как инструмента макроэкономической стабилизации в период с 1995 по 1998 гг. В работе предложена несколько иная классификация факторов экономической дестабилизации, выделяется пять составляющих природы кризиса: 1. Курсовая составляющая. Подразумевается специфика проводимой в период, предшествовавший кризису, курсовой политики ЦБ, основанной на использовании ограниченно гибкого курса, которая, вкупе с дополнительными факторами, привела к сближению уровней внутренних и внешних цен. 2. Бюджетная составляющая. Здесь речь идет о систематическом бюджетном дефиците и о, начиная с 1995 года, расширении объема государственного долга, который, фактически, наращивался по принципу «пирамиды». 3. Долговая составляющая. С 1995 года, с начала реализации агрессивной политики заимствований и развития рынка ГКО, стал с высоким темпом увеличиваться объем государственных обязательств РФ, равно как и ставки привлечения, а, соответственно, расходы по обслуживанию долга. 4. Конъюнктурная составляющая. Более 60% стоимостного объема российского экспорта составляют товары энергетической группы, соответственно, объем поступления иностранной валюты на внутренний валютный рынок, а также уровень бюджетных доходов РФ в значительной степени зависят от внешнеторговой конъюнктуры. 5. Рыночная составляющая. В контексте увеличения объема портфельных и иных (в форме кредитов и покупки ценных бумаг) инвестиций, с 1995 года российский финансовый рынок стал в значительной степени зависимым от ситуации на мировом финансовом рынке. Также существует возможность дополнительной классификации элементов, факторов кризиса, в качестве «предпосылок» (1-3), которые составили основу кризиса, и «катализаторов», факторов, собственно инициировавших кризис, запустивших механизм кризиса (4,5). Можно констатировать тот факт, что российскому валютному кризису 1998 года были присущи характерные черты валютного кризиса «второго поколения», а точнее «самоисполняющегося» кризиса7 (в соответствии с классификацией П. Кругмана). В диссертационном исследовании описаны каналы влияния реального обменного курса на макроэкономические процессы в РФ, выделено две канала – «инвестиционный» и «внешняя торговля и внутренний рынок». Очевидно, что как избыточный рост, так и избыточное снижение реального обменного курса ведут к макроэкономической дестабилизации. Чтобы определить эффективный уровень реального обменного курса, стоит обратиться к показателю «номинальный обменный курс/ППС», который, согласно теории, для обеспечения необходимого уровня конкурентоспособности низкотехнологичных товаров должен быть больше или равен 2. В 1992 года это величина для курса руб./долл. складывалась на уровне 14, 18, в первой половине 1998 г. – 2,15 (4,43 после девальвации), в 2003 г. – 3,5. То есть, можно заключить, что причины дестабилизации платежного баланса РФ в 1998 году выходили за рамки валютной (курсовой) сферы. Также, существует точка зрения, согласно которой рост реального обменного курса на 1% приводит к снижению индекса промышленного производства с лагом в несколько месяцев на 0,3%, а также снижению годового темпа роста ВВП на 0,5%8. Также полагается, что на данном этапе реальный обменный курс рубля завышен и надо сосредоточить усилия если не на снижении, то на недопущении дальнейшего роста.

7 8

Krugman P. Currency crises, 1997. http://web.mit.edu/krugman/www/crises.html Конторович В. Взаимосвязь реального курса рубля и динамики промышленного производства в России. Экономический журнал ВШЭ, 2001 №3. С. 370; Илларионов А.Н. Реальный валютный курс и экономический рост. Вопросы экономики № 2, 2002. С. 39

13

Однако, эмпирические данные, приведенные в работе, свидетельствуют об обратном, так, в 2003 г., 2004 г. темп роста ВВП и промышленного производства были максимальными с 2000 года, а темп роста реального обменного курса складывался на самом высоком уровне за период 1999 – 2005 гг. Данная особенность свидетельствует об отсутствии или минимальном проявлении негативного эффекта роста реального обменного курса на основные макроэкономические показатели в РФ. При этом коэффициент корреляции индекса реального обменного курса рубля и индекса промышленного производства является положительным и равен 0,92 (для руб./долл.) и 0,52 (для эффективного обменного курса). В диссертации приведена классификация факторов посткризисного экономического роста в РФ, а также дана оценка в приведенной структуре значимости составляющей изменения относительного уровня цен. В качестве ключевых факторов «оживления» экономического роста можно выделить: значительная девальвация национальной денежной единицы в реальном и номинальном выражении; инициирование процессов импортозамещения; улучшение условий внешней торговли; дефолт, объявленный Министерством финансов по ГКО; оздоровление банковского сектора; рост коэффициента монетизации. Дополнительно можно выделить такой фактор, как эффект «восстановительного роста», который в полной мере реализовался в РФ после кризиса 1998 года. Важно отметить, что эффект девальвации достаточно сложно очистить от фактора улучшения условий внешней торговли, так как реализация «эффекта кривой J» (лаг 18 месяцев) практически в точности совпала с началом периода роста цен на углеродное сырье на мировом рынке. Также отмечено, что по-прежнему сохраняется достаточно высокая степень зависимости экономического роста (темпов роста ВВП, промышленного производства, расходов на конечное потребление) от динамики стоимостного объема экспорта. На основе графического материала, представленного в работе, можно заключить, что наиболее явно взаимосвязь просматривается до первого квартала 2004 года, а далее, несмотря на дальнейшее значительное увеличение экспорта, зависимые показатели начинают демонстрировать сокращение темпов роста. Возникшее расхождение можно объяснить созданием с 01.01.2004 г. так называемого стабилизационного фонда. В результате часть денежных средств стала выводиться из экономики (стерилизовываться), что во многом и обусловило соответствующий макроэкономический эффект. В работе систематизированы противоречия валютной и денежно-кредитной политики ЦБ РФ на современном этапе, а также дана характеристика проблеме «валютной дилеммы» и предложен комплекс мер для ее решения. Суть «дилеммы валютной политики» состоит в необходимости выбора денежных властей между ограничением роста реального обменного курса рубля (за счет воздействия на величину номинального обменного курса, ∆ERr = ∆ERn – (∆Pf – ∆Pd)) и контролем над объемом денежного предложения со стороны органов денежного регулирования. Решение данной проблемы исключительно посредством поиска оптимального сочетания воздействия на указанные переменные (индекс реального обменного курса и индекс роста денежной базы в широком определении или М2) затруднительно, поэтому необходим поиск дополнительных подходов. Одним из таких дополнительных подходов является комплекс стерилизационных мероприятий, обеспечивающих выведение из обращения (стерилизацию) создаваемой ликвидности. На современном этапе денежные власти успешно используют всю совокупность рыночных и нерыночных стерилизационных методик, отдавая безусловное предпочтение, из-за достаточной развитости внутреннего финансового рынка, бюджетным методам (нерыночная группа). Можно утверждать, что фактически на современном этапе в РФ имеет место «валютная» эмиссия денежных средств, то есть динамика основных денежных агрегатов, 14

равно как и уровень процентных ставок финансового рынка, преимущественно (но не полностью) определяется интенсивностью присутствия ЦБ РФ на внутреннем валютном рынке и экзогенными (внешними) факторами, от которых, в свою очередь, зависит объем предложения на внутреннем валютном рынке. Для оценки эффективности реализации стерилизационных мероприятий автором была разработана специальная методика расчета коэффициента стерилизации. Принимая во внимание «валютный» характер рублевой эмиссии, допустимо рассматривать дельту ЗВР за определенный период, выраженную в российской национальной валюте, как гипотетический прирост объема денежной базы в широком определении. Если сопоставить изменение широкой денежной базы и изменение ЗВР ЦБ РФ на одинаковый период посредством определения удельного веса дельты денежной базы в дельте международных резервов, можно получить конечный объем ликвидности, который поступил в обращение от первично эмитированного. Далее, если первичный объем ликвидности положить на единицу, то долю денежных средств, выведенную из обращения, можно получить, вычитая из единицы ранее рассчитанный относительный показатель. Примерный коэффициент стерилизации можно выразить следующим образом: ∆MBbi Cs = 1 − , где C s = коэффициент стерилизации, ∆MBbi = прирост денежной базы ∆IRi ∗ ERne в широком определении за i-ый период, ∆IRi = прирост международных резервов за i-ый период, ERne = номинальный обменный курс на конец периода. Значение данного показателя, рассчитанного как по широкой, так и по узкой денежной базе, превышает 70%, что свидетельствует о чрезвычайно высоких объемах стерилизации создаваемой рублевой ликвидности. На данном этапе складываются подходящие условия для изменения основ валютной и денежно-кредитной стратегии ЦБ РФ, о чем свидетельствует величина ЗВР ЦБ РФ, которая в полной мере отвечает комплексному критерию достаточности, а также благоприятные условия внешней торговли. Можно выделить три этапа решения задачи оптимизации текущей валютной и денежно-кредитной политики ЦБ РФ: во-первых, это связано с непосредственным снижением коэффициента стерилизации, во-вторых, с сокращением непосредственного объема интервенций и, в-третьих, изменением самого механизма денежной эмиссии, переводом его с валютной на кредитную основу. Реализация первой меры наиболее доступна технически. Реализация второй и третьей меры должны проходить параллельно, так как безболезненное сокращение объема валютных интервенций невозможно без изменения механизма эмиссии денежных средств, без перехода от валютной схемы эмиссии к кредитной, которая используется практически во всех промышленно развитых странах. Дополнительным важным условием реализации данного варианта является обязательное совершенствование существующей системы рефинансирования кредитных организаций. Важным результатом совершенствования системы рефинансирования должен стать равноправный доступ коммерческих банков к ресурсам ЦБ РФ как в аспекте предоставления, так и абсорбирования ликвидности. Необходимо радикальное расширение ломбардного списка активов, которые возможно использовать в качестве обеспечения при операциях рефинансирования, а также активов, которые ЦБ РФ мог бы аккумулировать (приобретать), создавая тем самым альтернативный канал расширения широкой денежной базы. Также в качестве важной дополнительной меры может быть названо соблюдения так называемого принципа «единого залогового портфеля». В диссертации анализируется проблема целесообразности введения полной конвертируемости национальной денежной единицы. Представляется, что введение полной конвертируемости рубля (одновременно по счету текущих операций и по счету движения капитала) является преждевременным и не в полной мере обоснованным.

15

Известно, что главными достоинствами введения режима полной конвертируемости являются: стимулирование иностранных инвестиций в экономику страны, снижение транзакционных издержек при взаимодействии резидентов с участниками мирового финансового рынка, ускорение экономической интеграции страны в мировое хозяйство. При этом важными условиями успешного перехода к режиму полной конвертируемости валютной единицы, подразумевающего проявление в полной мере всех перечисленных достоинств, являются: макроэкономическая стабилизация (низкий темп инфляции, первичность «внутренних» факторов экономического роста), наличие устойчивой финансовой системы (развитый валютный рынок, устойчивая банковская система, стабильный валютный курс и процентные ставки), высокий уровень доверия к валютной единице (желание Центральных Банков иностранных государств использовать ее в качестве резервной валюты). Очевидно, что практически все вышеперечисленные условия в отношении РФ в настоящее время не выполняются, соответственно, можно констатировать наличие возможности достижения только «технической» (формальной), но не полной конвертируемости рубля на данном этапе. Говоря о возможности развития международного сотрудничества в валютной сфере, стоит отметить, что данное направление в рамках ЕврАзЭс также нельзя охарактеризовать как перспективное, по крайней мере, на текущем этапе, так как успешное инициирование валютного сотрудничества возможно только на поздних стадиях интеграционного процесса (на этапе полной экономической интеграции), в то время как ЕврАзЭс находится еще только на уровне зоны свободной торговли. В отношении создания валютного союза в рамках Единого союзного Государства России и Белоруссии можно сказать, что в данном случае сотрудничество возможно, что подтверждают результаты проверки соответствия указанных стран критериям оптимальности (модель «оптимальных валютных зон»), но только при соблюдении ряда принципиальных условий: наличие единого монопольного эмиссионного центра в лице ЦБ РФ; перераспределение всех полномочий реализации инструментов ДКП в пользу ЦБ РФ; утверждение в качестве единственного платежного средства российского рубля; отсутствие безвозмездных адаптационных компенсаций Белоруссии при сохранении возможности предоставления стабилизационных кредитов. В заключении диссертационной работы обобщены основные теоретические и практические выводы и предложения исследования. Основные положения опубликованных работах:

диссертационной

работы

отражены

в

следующих

1. Харлампиев Д.Н. Валютный характер денежно-кредитной политики ЦБ РФ // Современные проблемы финансового мира. Сборник тезисов. СПб, СПбГУ, Экономический факультет, 2004. 2. Харлампиев Д.Н. Валютный характер экономического роста в РФ после 1998 года // Актуальные проблемы экономической науки. СПб, ОЦЭиМ, 2004. 3. Харлампиев Д.Н. Теоретический и практический аспект использования политики валютного курса как инструмента стабилизации в условиях переходной экономики // Экономическая наука в начале третьего тысячелетия: история и перспективы развития. Материалы международной научной конференции, посвященной 65-летию Экономического факультета Санкт-Петербургского Государственного Университета. 2223 сентября 2005 г. СПб, ОЦЭиМ, 2005. 4. Харлампиев Д.Н., Кайсаров А.А. Трансформация валютного и банковского регулирования как фактор стратегических изменений в экономике // Проблемы современной экономики. Евразийский международный научно-аналитический журнал – 2005. – №3/4(15/16)

16